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ANÁLISIS

Redrado: Año bisagra para la Argentina y el mundo. Fermo: Bonos argentinos sangran

 

MARTÍN REDRADO

Si se logra normalizar la economía en 2019, el próximo Gobierno deberá salir de la emergencia y empezar a pensar, necesariamente, en un serio programa de estabilización y crecimiento sostenido.

El mundo nos presenta un contexto desafiante. Los Estados Unidos se encuentran transitando aguas jamás navegadas. La Reserva Federal ha sobrestimado los riesgos inflacionarios sin tener en cuenta los cambios estructurales que se están generando en las economías más desarrolladas.

En efecto, el avance de la tecnología en el mundo del trabajo ha disminuido el impacto de los costos salariales sobre el sector privado. Así, la curva de Phillips, que marca la relación entre salarios e inflación, tiene un marcado aplanamiento en términos empíricos. De este modo, se presenta un gran desafío para los hacedores de políticas públicas, pues los modelos econométricos sobre los que se sustentan sus decisiones no alcanzan para evaluar estos fenómenos en toda su dimensión.

El resultado de este estado de situación es un mundo volátil, con crecientes incertidumbres. Si a esto se le suman tensiones proteccionistas entre China y EE.UU., junto con un continente europeo con crecientes complejidades, el escenario global nos lleva a una desaceleración del crecimiento.

Recesión

Este nuevo escenario internacional nos encuentra atravesando el cuarto trimestre en un piso de la recesión, con una caída cercana a los 6 puntos. Así, el producto se contraerá un 2,6% interanual (i.a.) en 2018, dejando un arrastre negativo de 3,4 puntos para 2019. El consumo descenderá un 2,5% i.a. y la inversión sólo un 0,8% i.a., gracias a una primera mitad de año positiva.

La baja de la actividad económica continuará en los primeros meses de 2019, aunque con un ritmo menor. Así, en el primer trimestre la caída del producto será del 4,4% i.a., explicada por el consumo y la inversión. En el segundo trimestre, la dinámica será similar (-1,1% i.a.), aunque con un menor descenso del consumo y un crecimiento de las exportaciones, impulsado por el sector agropecuario. Recién se observará un rebote en la actividad en el tercer trimestre (+2,1% i.a.). En este caso, un punto de la suba estará explicado por el incremento en el consumo privado (1,6% i.a.), debido a que la mayor parte de las paritarias están concentradas entre abril y junio, por lo que los aumentos impactarán de lleno en el tercer trimestre. El cambio de signo en la segunda mitad igualmente no será suficiente para revertir la caída del año, que alcanzará el 1,2% i.a. No obstante, si la baja de la inversión llegase al 14%, la contracción del producto sería del orden del 3%.

Revisión

En cuanto al deterioro del mercado laboral, el salario privado registrado caerá en términos reales un 10,3% i.a. en este segundo semestre. Si bien en diciembre también los salarios privados evolucionarían por debajo de la inflación, la caída sería siete puntos menor que la del mes anterior debido al bono de fin de año y las cláusulas de revisión. De este modo, el salario en términos reales quedará este año en niveles de 2010. A su vez, con una tasa de desempleo estimada del 10,2% i.a. para el tercer trimestre, implicando 250 mil nuevos desocupados en el promedio del año. Por otro lado, la pérdida de participación de las jubilaciones respecto del producto será de 0,4 puntos en relación con 2017. En 2019, producto de la desaceleración en la inflación, la participación de las jubilaciones y pensiones respecto al producto se incrementaría en 0,3 puntos en comparación con el año anterior.

En materia de precios, la inercia inflacionaria no cesa, pues ya se encuentran pautados nuevos aumentos para las tarifas de agua, del 17% en enero y 27% en mayo. Por su parte, también subiría la electricidad en febrero y el gas en abril. Deben debatirse los nuevos aumentos para el semestre y las subas que se pospusieron en las audiencias anteriores.

Los aumentos tarifarios le adicionarán tres puntos a la inflación el año que viene. Si optaran por una reconfiguración más abrupta, podría adicionarle entre 5 y 6 puntos al registro de inflación. Esta dinámica hace prever una desaceleración lenta. En efecto, en el promedio del año la inflación alcanzaría un 40%, si bien en la medición diciembre/diciembre estimamos una suba en torno al 27% anual. Esto implica una baja de 20 puntos respecto al 48% de 2018. Es decir, un comportamiento similar al registrado tras el pico de 2016 (40,7%), donde luego la inflación se redujo en 15 puntos.

Trabajamos con un escenario base con una salida en "L" de esta recesión y con un tipo de cambio que se depreciará en línea con la tasa de inflación" (Martín Redrado)

Energía

En este marco, la economía tendrá un comportamiento heterogéneo por sectores y regiones. Los sectores con un mejor dinamismo son aquellos relacionados con la energía, tanto hidrocarburos como renovables; el agro y los sectores conexos, en línea con una producción agrícola que podría ser récord; las tecnologías de la información y telecomunicaciones, con mucho espacio para crecer en lo que son los paquetes de datos y minería con mucho potencial sin desarrollar. Así, regiones como Neuquén o la zona núcleo agrícola tienen buenas perspectivas, mientras el conurbano bonaerense, con la industria en franco descenso, continuará rezagado.

Hoy tenemos un plan de emergencia con el FMI que sirve para llegar sin sobresaltos financieros hasta el fin de 2019, pero no marca una agenda de crecimiento hacia adelante. En términos cambiarios, se trata de una política de libre flotación, a pesar de las bandas establecidas, en el marco de una economía que aún presenta distorsiones de precios relativos.

En el equipo de Fundación Capital trabajamos con un escenario base con una salida en “L” de esta recesión y con un tipo de cambio que se depreciará en línea con la tasa de inflación. Sin embargo, no podemos dejar de analizar un escenario disruptivo producto de la dolarización típica de períodos preelectorales. En este siglo, aún en transiciones políticas predecibles, los cambios de cartera del sector privado han sido la constante. Por ende, deberá monitorearse un eventual recalibramiento del programa con el FMI que le permita al Ministerio de Hacienda utilizar las divisas acordadas para liquidar deudas en moneda local.

Si se logra consolidar el escenario base durante 2019, el nuevo período gubernamental nos encontrará frente a la necesidad de salir de la emergencia y plantear un programa de estabilización y crecimiento que permita salir a nuestro país del estancamiento crónico.

Fermo: Bonos argentinos sangran, Wall Street ya apuesta a CFK Presidente en 2019

El Cronista

GERMÁN FERMO*

Las elecciones 2019 se resumen en un simple concepto con sabor a ópera trágica: agonía macrista o infierno kirchnerista. Es posible que ambos escenarios nos terminen matando a todos pero con una sutil diferencia: el primero lo haría más lentamente.

 Todo gradual, todo en cámara lenta, todo sin convicción, todo sin audacia, todo políticamente correcto, todo a mitad de camino como el dólar en 38, al mejor estilo Cambiemos, ese grupo de patriotas progresistas autodenominados brillantes con agenda noruega en país africano. Y en este entorno, nuestros políticos, esa fauna tan autóctona y rebosante de sublime imaginación, creen que el 17/mercado de capitales es sólo para especuladores.

Del rol esencial para el ahorro como financiador de la inversión, parecería comprenderse poco. El Impuesto a la Renta Financiera como así también el Impuesto a los Bienes Personales, son gravámenes contra el ahorro. La crónica carencia de inversión es endógena a la absoluta falta de entendimiento que nuestros gobernantes tienen respecto a las bondades de un mercado de capitales para la salud y sostenibilidad de una economía.

No recuerdo a un solo político a lo largo y a lo ancho de esta bendita tierra, que se haya opuesto a la sanción del Impuesto a la Renta Financiera, ni al aumento en la alícuota de bienes personales. A la hora de esquilmar a las pocas ovejas que todavía producen algo en este bendito Principado, se unen todos en inquebrantable alianza con un único objetivo: gastar todo lo que se pueda, sin límites y sin piedad a quien produce riqueza genuina.

Con pérdidas de capital tan significativas en 2018, el Impuesto a la Renta Financiera se torna en inmoral. En un contexto de bonos argentinos que en más o en menos están 30% abajo en lo que va del año y soy sumamente benévolo con este número, el Estado Argentino pretende cobrar un Impuesto a la Renta Financiera, demostrando una vez más la implacable voracidad de nuestro fisco que parecería no querer parar hasta tanto extinguir al contribuyente privado.

 Les recuerdo que la sanción de este perverso tributo fue celebrada conjuntamente y a viva voz por el peronismo y el macrismo cuando el riesgo país nos sonreía en 220 puntos, en una muestra más de la suma brillantez que caracteriza a la elite intelectual de Peronia.

Para un riesgo pais que se acerca a máximos críticos de septiembre y sigue castigando el precio de los bonos argentinos, va siendo tiempo ya de anular el mayor desacierto de este gobierno tan lleno de sueños y tan falto de logros: el Impuesto a la Renta Financiera, una herencia más de las tantas de un gobierno que vino a refundar la República y nos dejó sin embargo, como estamos hoy, al borde del knock-out. Había que ser muy ingenuo para hacer algo así de inoportuno en un país que necesitaba endeudarse por décadas. La consecuencia fue obvia y contundente: el riesgo país voló por la estratósfera contra nuestros pares de emergentes.

El diario de Irigoyen

 Sería útil que el presidente Macri no cometa el error de subestimar la realidad otra vez, algo que ya es un clásico para su fallido equipo económico, ese que me contó que la inflación en 2018 sería del 10%, ese mismo que me dijo que creceríamos al 3%, ese mismo que me dijo que lloverían las inversiones, ese mismo que me dijo que la financiación estaba asegurada fácilmente por años, y ese mismo que afirmó con arrogante irrespetuosidad que la ortodoxia fiscal era un tema de plateístas.

 Por favor Presidente, haga lo correcto, anule Renta Financiera hoy mismo, si es necesario, por Decreto y por ahí con dicha decisión, frena al menos el renovado embate contra nuestros bonos soberanos.

Cancele el mayor desacierto de su gobierno para lo que ya es una larga, incomprensible, costosísima e innecesaria secuencia de errores que condenaron a la población argentina entre otras cosas, a una licuación devaluatoria histórica y que probablemente sólo nos dará oxígeno hasta las presidenciales del 2019 y eso supone a Batman de nuestro lado. Un enorme fracaso que se mide en números: 500.

En enero 2018 el riesgo país medido por la cotización del CDS a 5 años de Argentina era de 230 puntos. A fuerza de innumerables errores oficialistas, el CDS llegó a un máximo el 4 de septiembre, días antes de la confirmación  del acuerdo con el FMI, cotizando por entonces en 835 puntos. Luego, siguió la euforia del acuerdo en donde los CDS colapsaron a 530 puntos el 29 de septiembre.

 Desde ahí, sin embargo, los mismos han tenido una tendencia invariable hacia la suba, acercándose hoy de manera preocupante a los niveles del 4 de septiembre y eso era sin FMI. Para poner las cosas en perspectiva, en lo que va del año, para Argentina el riesgo país subió 500 puntos.

Aproximadamente, Argentina subió su riesgo país 12 veces más que Brasil y 2 veces más que Turquía, lo cual refleja a un mercado internacional que castigó brutalmente a la curva de bonos argentinos por debilidades exclusivamente relativas al entorno local a pesar del relato de un gobierno que atribuye este fiasco monumental al contexto internacional.

 Los múltiples errores del equipo económico del presidente Macri se miden en los contundentes 500 puntos de salto en riesgo país. Lo verdaderamente preocupante es que el mercado borró casi de un plumazo el shock positivo de expectativas que significó la firma del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional.

 Con todo respeto señor Presidente: ¿qué estamos haciendo? Su Ministro de Hacienda elogia las bondades del plan económico implementado por él mismo, pero el riesgo país sigue subiendo. Evidentemente existe una sustancial dicotomía entre lo que su Ministro percibe y relata y lo que descuenta Wall Street.

Desde el 7 de noviembre, la suba de riesgo país argentino ha sido implacable. Por entonces, el CDS a 5 años cotizaba en 556 puntos cuando hoy lo hace cerca de 730. Si bien es cierto que el contexto internacional para bonos emergentes no ayuda, con un EMBI que sigue peleando el soporte de 104, claramente Wall Street ha comenzado a descontar un sustancial riesgo político que asigna una probabilidad no insignificante a CFK o algún personaje aliado, ganando las presidenciales del 2019.

Esto no quiere decir que dicho evento vaya a ocurrir, pero esto no quita que los pibes del Wall Street asignen una probabilidad no trivial a que dicho escenario ex ante, sea factible. Recuerden, Wall Street es una máquina de inventar historias. La locura argentina en dos números. Argentina 2019 rinde 3,80%, mientras que Argentina 2020 rinde 9,20%. En números muy rápidos, esta brutal diferencia entre el riesgo país argentino a solo un año demuestra el fenomenal riesgo político que tiene descontada toda la curva argentina.

Con Macri como presidente en 2020 tendremos agonía, pero si CFK llegase a ganar, el mercado descuenta infierno, lo cual probablemente sea peor que agonizar, aun cuando en ambos casos terminemos todos en Edén. Lo interesante es que con la cotización de los bonos ya se puede comenzar a inferir cuál es la probabilidad implícita de que CFK sea electa en 2019.

Si suponemos una yield corta asociada a CFK post elecciones de 15% y una equivalente asociada a Macri de 7%, la probabilidad que convierte ambos escenarios a la yield actual de 9.20% es de aproximadamente 30%. Podríamos sugerir que Wall Street asigna a CFK una chance actual de 30%. Será clave cómo este número fluctúe al menos hasta las PASO de agosto.

 Lo irónico de todo esto es que fue el propio equipo económico de Cambiemos el que a fuerza de interminables desaciertos vuelve a darle a CFK una oportunidad electoral. Tremendo 2019 nos espera: si tienen el celular de Batman, llámenlo hoy mismo, no esperen a mañana.

*Ph.D. in Economics, UCLA, Máster en Economía CEMA. Actualmente se desempeña como Director de MacroFinance y como Director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.

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